2478.水電與核電生意模式研究報告

歡迎收聽雪球和喜馬拉雅聯(lián)合出品的財經(jīng)有深度雪球國內(nèi)領(lǐng)先的集投資交流交易一體的綜合財富管理平臺，聰明的投資者都在這里。聽眾朋友們大家好我是主播匪石，今天分享的內(nèi)容叫水電與核電生意模式研究報告，來自散戶老沈。

自22年至今，我們一直把油氣電作為主線做投資的文章。油氣公司我們選擇了生意模式優(yōu)秀的中國海油這家公司，短短兩年時間，無論是先投資的A股，還是后來介入港股，大部分人均在這家公司上取得了收益翻倍的成績，加上股息收益，部分人甚至兩年內(nèi)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了100%。

23年，我們在繼續(xù)持有海油的同時，視線逐步聚焦到電力上。陸續(xù)在持倉中出現(xiàn)了長江電力、華能水電、中國核電、中廣核電力、國電電力等公司，川投和國投這類公司也在我們對比的目標(biāo)中。

我們對電力生意模式的定性思路和過程如下：

電力投資底層邏輯

1、在疫情后，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入蕭條周期。沒有銷售環(huán)節(jié)的公司成為我們首選的目標(biāo)。中國對原油進(jìn)口高度依賴，每年73%的原油需要進(jìn)口?；谶@樣的情況，中海油的產(chǎn)量自然無須考慮銷售問題。電力的情況與油氣相近，因?yàn)橹袊L期處于電力緊平衡狀態(tài)，比如長江電力，發(fā)電即并入電網(wǎng)。雖然電價受控，但銷售無憂。這些都是沒有銷售環(huán)節(jié)的公司。

2、在未來經(jīng)濟(jì)步入上行周期，各行各業(yè)的復(fù)蘇均需要電力的支撐。電力對GDP有一個彈性系數(shù)，以過往的水平大約在0.8。即GDP增長1個點(diǎn)，電力需求同步增長0.8個點(diǎn)。

3、全球雙碳大背景下，火電將逐步退出，但火電目前在電力能源結(jié)構(gòu)中的占比最大，意味未來需要填補(bǔ)的空間巨大。這也意味著未來新型電力能源的提升空間巨大。水電和核電作為綠色能源，未來在中國電力結(jié)構(gòu)中的地位牢不可破。

4、中國富煤貧油少氣，發(fā)展新型電力可在很大程度緩解資源缺陷，保證國家能源安全。

中國電力供需現(xiàn)狀。

供給端現(xiàn)狀：2023年，中國全社會用電量9.22萬億度，相比22年增長6.7%。這個數(shù)據(jù)說明中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)率先于全球步入復(fù)蘇，國民經(jīng)濟(jì)回升拉動電力消費(fèi)增高。去年中國第一產(chǎn)業(yè)電力增長了11.5%，說明中國鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略成效顯著，農(nóng)牧漁各業(yè)的電力需求均增長較大。

第二產(chǎn)業(yè)自不用說，制造業(yè)對電力的高度依賴從未改變過。隨著疫情對第三產(chǎn)業(yè)的沖擊消散，批零餐飲交運(yùn)等行業(yè)對電力的需求增長明顯。城鄉(xiāng)居民用電相對穩(wěn)定，但2023年絕對值也達(dá)到了1.35萬億度。

需求側(cè)預(yù)測：根據(jù)國家能源局、統(tǒng)計(jì)局、中電聯(lián)等權(quán)威機(jī)構(gòu)測算，預(yù)計(jì)2024年全年全社會用電量達(dá)9.8萬億度，相比2023年增長6%左右。

政策面分析

1、23年國家出臺煤電“兩部制”電價政策。這個政策的意圖是增強(qiáng)煤電調(diào)峰作用，盡量充分利用水核風(fēng)光等新能源電力促進(jìn)能源利用結(jié)構(gòu)的調(diào)整。這是一個穩(wěn)過渡的電力指引。

2、正在加快完善市場交易電價機(jī)制。峰谷時段的不同定價機(jī)制、允許不同電源品種自由轉(zhuǎn)讓，新能源優(yōu)先發(fā)電計(jì)劃轉(zhuǎn)為政府授權(quán)合約機(jī)制。對低成本或者穩(wěn)發(fā)力的電源或有爭取更多效益的機(jī)會。

3、正在加快綠色電力市場建設(shè)。電力綠證交易方式的細(xì)則逐步完善，綠電企業(yè)將從中得到更多受益。

水電與核電的盈利模式分析

綜合上述情況，水電和核電成為我們首選的電力投資標(biāo)的。這是由它們所特有的生意模式?jīng)Q定的。也即巴菲特說的經(jīng)濟(jì)特征。水電和核電具有某些優(yōu)秀的經(jīng)濟(jì)特征。我們以水電為例，并以核電與之對比。

水電盈利模式拆解如下：

水電企業(yè)的凈利潤取決于三方面：收入、成本、費(fèi)用。

1，收入。這一塊主要取決于兩個因素，一是發(fā)電量，二是上網(wǎng)電價。與任何企業(yè)都是一樣的，收入=銷量X售價。

水電企業(yè)的收入來自發(fā)電量和上網(wǎng)電價兩方面。

發(fā)電量和什么有關(guān)系？首先當(dāng)然是裝機(jī)容量，比如三峽電站總裝機(jī)2200萬千瓦時，白鶴灘電站裝機(jī)1600萬千瓦時，排名全球第一和第二。它們在建成后是固定的，這也是水電企業(yè)我們很好跟蹤和算賬的一個因素，投資者可以做到提前較為準(zhǔn)確的預(yù)測未來利潤，輕松看懂，這很重要。

這一點(diǎn)上，核電具有同樣的情況，核電站的裝機(jī)容量也是固定的。一個核電站有多少臺機(jī)組，每臺機(jī)組功率多少都是垂手可得的資料。

決定發(fā)電量的第二個因素就是利用小時數(shù)。水電的利用小時數(shù)與來水量密切相關(guān)，豐水年、豐水期水輪機(jī)組可以充分利用，全部或大部分發(fā)力。

來水情況每條江的資源稟賦有所不同。中國水電在西南，金沙江、長江、瀾滄江、雅礱江、大渡河各有其多年均值。一般年發(fā)力小時在3000-4000小時上下。在這一點(diǎn)上，核電則優(yōu)于水電，年發(fā)力小時數(shù)中核當(dāng)前水平可達(dá)7800小時上下，廣核近幾年在7300-7600小時左右。遠(yuǎn)高于水電。并且極為穩(wěn)定。

發(fā)電量=裝機(jī)容量X利用小時數(shù)

水電的上網(wǎng)電價一般有三種方式：成本加成、標(biāo)桿電價、倒推電價。因?yàn)樗姷纳暇W(wǎng)電價一直不高，所以電力體制市場化交易有望提高水電的上網(wǎng)價格，但是幅度不會很大，電力是工業(yè)和民生的保障性商品。

2，成本。水電企業(yè)的投資價值，或者說隱藏的秘密就在這里。它的成本構(gòu)成中折舊占到了一半甚至更高。而折舊只作為成本扣減利潤，卻無須付出現(xiàn)金。這就帶來水電的現(xiàn)金流遠(yuǎn)高于利潤。

長江電力的大壩折舊期45年，可使用年限遠(yuǎn)超100年。折舊到期將釋放出巨大的利潤。大家可以想象，當(dāng)成本中占比最大的折舊歸0，全部轉(zhuǎn)為利潤時，水電的毛利率和凈利率將是什么樣？完全可以比肩茅五瀘等頭部白酒的毛利。水電的水輪機(jī)組的使用壽命也是遠(yuǎn)高于折舊期的，長電目前水輪機(jī)組按16年折舊期，華能水電為12年折舊期。

在折舊這方面，核電從官方資料看，具有了相近的水電屬性。中國核電的二代機(jī)組折舊約25年，三代機(jī)組折舊約35年。而二代機(jī)可通過整改延長使用壽命至60年。秦山核電一號機(jī)組已有延長30年的先例了。三代機(jī)組設(shè)計(jì)壽命達(dá)60年，根據(jù)中核官方回復(fù)，也是可以大大延長使用時間的。這一點(diǎn)上與水電差別不大了。

成本上水電優(yōu)于核電的地方在于，水電發(fā)電只需要來水，并交納少量的水資源稅，目前約在0.008元左右每度。而核電則需要使用核燃料，占到度電成本的20%左右。

但是核電從長期看，在裝機(jī)成本方面則優(yōu)于水電。隨著水電的充分開發(fā)，我國大水電資源越來越少，待開發(fā)的西藏地區(qū)的開發(fā)成本將越來越高。而核電正好相反，隨著三代機(jī)組華龍一號的技術(shù)成熟，國產(chǎn)化率基本覆蓋，核電機(jī)組核批加快，機(jī)組的批量化生產(chǎn)等情況，將使核電站的建設(shè)成本呈現(xiàn)不斷下降趨勢。

3，費(fèi)用。水電和核電在這一點(diǎn)上具有共性，一并說明。水電站和核電站的建設(shè)都需要大量資金投入。它們的建設(shè)模式是少量的自有資金加大部分銀行貸款。目前差不多是20%的資本金加80%的銀行貸款。有些項(xiàng)目或有30%的資本金。這就導(dǎo)致這兩類電力企業(yè)都有巨大的財務(wù)費(fèi)用。

水風(fēng)光一體化

三峽能源的主業(yè)是風(fēng)電和光伏。這兩種新能源最致命的問題是無法調(diào)峰，無法儲能。晚上用電高峰，卻沒有太陽。東部用電量大，但風(fēng)力資源主要在西部。不同的季節(jié)，我們不知道風(fēng)將從哪個方向吹過來。

風(fēng)電和光伏，還不能獨(dú)當(dāng)一面。

但是當(dāng)風(fēng)電光伏和水電結(jié)合到一塊，事情就發(fā)生了質(zhì)的變化。水電天生就是最佳的儲能。自身開閘即發(fā)電上網(wǎng)，關(guān)閉即蓄水儲能。隨時隨地根據(jù)電網(wǎng)負(fù)荷開關(guān)調(diào)峰填谷。但是來水極枯的時候，水電也會捉襟見肘。

那么一旦在水電站沿線布局風(fēng)電和光伏，與水電站并網(wǎng)一處，則可以在風(fēng)光資源充足時，閉閘蓄水儲能，由風(fēng)光電擔(dān)當(dāng)發(fā)力。風(fēng)光不足時，則由水電開閘接力。同時由于風(fēng)光發(fā)力時，給水電騰出了蓄水的緩沖時間，大大平滑了枯水的影響，并且水庫處于高水頭情況下，發(fā)電的經(jīng)濟(jì)性大大增加。發(fā)同樣的電，在高水頭下需要通過水輪機(jī)的水量更少。

目前，華能水電的瀾滄江上游段、長江電力的金沙江下流段、雅礱江和大渡河沿線水電站兩側(cè)，都在大力布局水風(fēng)光一體化。這是水電企業(yè)的一個重要增長點(diǎn)。